DCF中的魔鬼在細節（從舊網頁重載）

“人總是認爲多勞多得（按：這裏的意思是，越做得仔細數字就越是準確），其實這是自己一廂情願的想法”

Discount Cash Flow（DCF）是估值的中流砥柱毋庸置疑，讀過財務的人無人不曉。DCF的好處在大學讀書時已經探討過千次，今日反而想現實的角度探討一下DCF的短處。

上回提到，DCF有複雜、耗時及誤差大等缺點。當中以誤差大這個缺點最值得大家思考。大家都明白魔鬼在細節，但具體是哪些細節呢？

1. 財務預測能有多準確：DCF的首要條件，是要按被估值的公司準備一個財務預測為基礎。財務預測是按照被估值公司的過往財務表現、未來發展計劃、市場經濟預測及管理層假設而定（以上統稱為input）。在大型的DCF中，input隨時過百甚至乎過千個不出爲奇。在海量的input當中，最終能夠實現的又能有多少個？而且，部分的input更是舉足輕重，增加或減少1%足以產生過億的差異。因此，要舞高弄低的空間是何其之多。

2. Terminal Value：理論上DCF分開高增長期及穩定期，高增長期間（例如5年或10年）需要獨立按年或按月計算利潤，而踏入穩定期則會使用一個叫Terminal Value的概念概括穩定期開始至永遠期間的價值是多少。舉例來説：A公司首10年是高增長期，而由第11年開始則踏入穩定期。在A公司的DCF中，A公司會在首10年逐年計算每年的利潤，而由11年開始至永遠則用一個很大的金額來概括代表，比如用10億代表A公司由11年至永遠的利潤現值。過去我曾經見過不是銀行家不停challenge首10年的預測基礎，但對於後面的Terminal Value則視若無睹。這是人之常情，人總喜歡挑剔眼見的東西，但對眼不見的東西則不聞不問（可能因爲無辦法）。

3. Discount Rate：這個是整個DCF的核心。無論你的財務預測怎樣天衣無縫，但最後必須要經過Discount Rate把所有現金流計算現值。Discount Rate 主要是參照（a）與公司同等風險及業務的公司作類比計算出預期股東回報（b）借貸預期回報及（c）資本架構。爲何我選擇這些不選這些作類比？我笑而不語。

我想指出，實際商業世界跟課堂唯一的分別，就是現實世界的數字是代表真金白銀，每個人都有誘因去搬弄數字以將自己的利益最大化。如果有朝一日去見工面試，被問起DCF的看法時你滔滔不絕去抬舉DCF的好處，對方很大機會能看出你是一個剛大學畢業出來的新丁。